兩粕價格暴跌成因探究

自 5 月下旬起，兩粕價格開啟升勢并觸及兩個月高位，此過程耗時近一個月。然而，從階段性高點回落至 5 月下旬的小平臺，卻僅用了不到兩周時間。究竟是哪些因素導(dǎo)致兩粕近日快速大跌？

華鑫期貨公司研究所研究員侯夢倩分析認為，近日雙粕快速大跌主要源于三大因素。其一，美豆產(chǎn)區(qū)天氣狀況改善，致使美豆價格大幅下跌，進而帶動雙粕價格走弱。此前，市場擔(dān)憂美豆產(chǎn)區(qū)不利天氣影響大豆生長，推動美豆價格及兩粕價格上揚。而當(dāng)天氣改善后，這種擔(dān)憂消除，價格隨之回落。例如，若原本預(yù)期產(chǎn)區(qū)干旱會導(dǎo)致大豆減產(chǎn)從而價格上漲，但后續(xù)降雨充足，大豆生長良好，減產(chǎn)預(yù)期消失，價格便會下跌。

其二，中國五年來首次訂購阿根廷豆粕以緩解中美貿(mào)易戰(zhàn)沖擊，市場對豆粕供應(yīng)的擔(dān)憂有所減弱。過去，受多種因素影響，中國從阿根廷進口豆粕數(shù)量較少。此次大量訂購，增加了市場上豆粕的供應(yīng)預(yù)期。就像原本市場上豆粕供應(yīng)緊張，各方搶購導(dǎo)致價格居高不下；突然有了大量新的供應(yīng)來源，市場對供應(yīng)的擔(dān)憂減輕，搶購熱情下降，價格也就隨之下跌。

其三，國內(nèi)大豆到港量持續(xù)維持高位，油廠開機率亦維持高位，現(xiàn)貨表現(xiàn)疲軟對盤面形成拖累。據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，5 - 7 月國內(nèi)大豆到港量攀升，上周國內(nèi)大豆加工量高達 266 萬噸 ，遠超正常周度需求。這使得豆粕庫存持續(xù)累積，供應(yīng)過剩。在市場供大于求的情況下，現(xiàn)貨價格受到壓制，表現(xiàn)疲軟。由于期貨市場與現(xiàn)貨市場緊密關(guān)聯(lián)，現(xiàn)貨疲軟自然會拖累期貨盤面價格下跌。

上海東亞期貨研究所農(nóng)產(chǎn)品部經(jīng)理許亮也指出，近期豆粕下跌主要是供需寬松態(tài)勢的兌現(xiàn)。巴西大豆豐產(chǎn)已成定局，國內(nèi)大豆到港量增加，油廠開機率高位運行，豆粕庫存持續(xù)累積。在供應(yīng)大幅增加而需求未相應(yīng)大幅增長的情況下，價格下跌成為必然趨勢。

中信建投期貨油脂油料首席研究員石麗紅提到，本周市場跟蹤到阿根廷及烏拉圭的豆粕進口成交情況，46.5% 蛋白含量的豆粕進口成本預(yù)估在 3050 元 / 噸，折合盤面 43% 豆粕成本約為 2830 - 2860 元 / 噸，這對盤面估值產(chǎn)生了沖擊。新的進口豆粕成本較低，使得市場對豆粕的整體估值下降，進而導(dǎo)致價格下跌。

下方空間與短期走勢預(yù)測

兩粕期價快速下跌后，其下方空間和短期走勢備受市場關(guān)注。

從市場供需情況分析，當(dāng)前國內(nèi)大豆和豆粕庫存持續(xù)增加。5 - 7 月國內(nèi)大豆到港量攀升，油廠開機率高位運行，致使豆粕庫存不斷累積 。如上海東亞期貨研究所農(nóng)產(chǎn)品部經(jīng)理許亮所言，上周國內(nèi)大豆加工量高達 266 萬噸，遠超正常周度需求，累庫成為必然結(jié)果。在這種供應(yīng)過剩的情形下，豆粕價格面臨較大壓力。不過，許亮也指出，過去幾年現(xiàn)貨低位維持在 2800 - 2900 附近，當(dāng)前處于供需兩旺狀態(tài)，只是供應(yīng)端壓力超出正常需求，所以國內(nèi)價格繼續(xù)大幅下跌的空間不大。短期期貨在擠壓升水之后，繼續(xù)下行空間可能有限。

中信建投期貨油脂油料首席研究員石麗紅認為，本周全國豆粕成交情緒回落，預(yù)計將進入季節(jié)性累庫趨勢，這對兩粕價格產(chǎn)生沖擊。在下方空間方面，短期可關(guān)注豆粕 09 合約 2900 和菜粕 09 合約 2500 附近的支撐位。如果 6 月底種植面積報告無法超出市場預(yù)期，預(yù)計美豆價格重心仍在于中美經(jīng)貿(mào)談判進度以及 7 - 8 月美豆優(yōu)良率的實際表現(xiàn)，連盤則需要關(guān)注巴西升貼水以及國內(nèi)豆粕累庫進度。菜粕還需關(guān)注 07 合約的倉單注冊情況。

華鑫期貨公司研究所研究員侯夢倩表示，當(dāng)前成本支撐較強，兩粕繼續(xù)向下大幅下跌的空間有限，需有新的利空因素驅(qū)動。短期來看，國內(nèi)大豆和豆粕庫存持續(xù)增加，美豆產(chǎn)區(qū)天氣暫無不利因素，雙粕或呈震蕩偏弱整理態(tài)勢。

美農(nóng)業(yè)部報告影響評估

即將公布的美國農(nóng)業(yè)部種植面積報告?zhèn)涫荜P(guān)注，其預(yù)期內(nèi)容及對美豆及兩粕期貨價格的影響成為市場焦點。

市場對此次報告中美國大豆種植面積的預(yù)期較為明確。上海東亞期貨研究所農(nóng)產(chǎn)品部經(jīng)理許亮指出，市場人士預(yù)計美國大豆的種植面積在 8250 - 8530 萬英畝之間，均值為 8365.5 萬英畝，較 3 月的報告增加 16 萬英畝，低于去年同期的 8705 萬英畝 。目前美國大豆出苗后優(yōu)良率維持在 66% - 68% 的較好水平，天氣預(yù)報顯示大豆生長狀況良好，總體來說北美大豆豐產(chǎn)預(yù)期較強，這對于 7 - 9 月份的價格可能形成潛在利空。

中信建投期貨油脂油料首席研究員石麗紅也提到，市場平均預(yù)期 2025 年新季美豆播種面積約 8365.5 萬英畝，預(yù)估區(qū)間介于 8250 - 8530 萬英畝，高于 2025 年 3 月預(yù)測的 8349.5 萬英畝，整體影響偏空 。從平衡表視角分析，若種植面積上調(diào)，將增加新作美豆期末庫存調(diào)整空間，令美豆供應(yīng)格局邊際轉(zhuǎn)寬松，反之亦然。

華鑫期貨公司研究所研究員侯夢倩表示，市場預(yù)期 USDA6 月底報告美豆種植面積或為 8365.5 萬英畝，高于此前 USDA 三月份報告預(yù)測的美豆種植面積 8349.5 萬英畝，不過仍低于 2024 年最終種植面積數(shù)據(jù)的 8710 萬英畝 。市場預(yù)期美豆種植面積或小幅增加對市場形成利空，需關(guān)注 6 月底種植面積報告，若美豆種植面積低于市場預(yù)期，美豆以及豆粕或有上漲動力。

綜合來看，若報告顯示種植面積增加，美豆供應(yīng)預(yù)期將增加，這可能導(dǎo)致美豆價格下跌。而兩粕期貨價格與美豆價格緊密相關(guān)，美豆價格下跌通常會帶動兩粕期貨價格下行。因為大豆是生產(chǎn)豆粕和豆油的原料，原料價格下降，生產(chǎn)成本降低，在市場競爭機制作用下，產(chǎn)品價格也會相應(yīng)下降。此外，種植面積增加還可能影響市場對未來大豆產(chǎn)量的預(yù)期，進一步影響市場參與者的交易決策，從而對美豆及兩粕期貨價格產(chǎn)生連鎖反應(yīng)。

多油空粕策略可行性分析

當(dāng)前，油粕比（豆油 / 豆粕）已升至年內(nèi)高位，這引發(fā)了市場對于多油空粕策略是否仍具操作空間的廣泛探討。從數(shù)據(jù)來看，目前油粕比處于相對高位，近期已升至 2.7 左右 ，處于歷史同期相對較高水平。

上海東亞期貨研究所農(nóng)產(chǎn)品部經(jīng)理許亮分析認為，油粕比取決于后期油脂供應(yīng)和豆粕供應(yīng)的實際兌現(xiàn)情況。當(dāng)前豆粕壓力主要來自巴西，進入 12 月份之后市場會進入北美大豆采購時間。所以 9 月份合約依然會維持油強粕弱的格局，尤其是菜油受到關(guān)稅影響，持續(xù)去庫 。海外生物柴油的發(fā)展也給油脂供應(yīng)增添了不確定性。但對于 2601 之后的合約，需重新評估豆粕供應(yīng)的不確定性。總體而言，七八月份可以繼續(xù)維持買油空粕的操作思路，后期則要持續(xù)關(guān)注北美大豆上市之后關(guān)稅可能對進口美豆的影響。

中信建投期貨油脂油料首席研究員石麗紅指出，多油空粕在周期視角上仍有一定空間，不過短期可能受政策因素擾動。美國與巴西生物燃料政策是引起本輪油粕比大幅反彈的核心驅(qū)動因素。生物燃料政策提振了豆油需求，市場預(yù)期大豆壓榨量大幅走高，這一方面利好豆油價格，另一方面導(dǎo)致豆粕供應(yīng)被動增長，打壓國際豆粕價格，間接打開國內(nèi)進口豆粕利潤空間。周內(nèi)國內(nèi)企業(yè)有阿根廷豆粕成交，并引發(fā)市場擔(dān)憂未來進口豆粕常態(tài)化或?qū)鴥?nèi)豆粕供應(yīng)產(chǎn)生沖擊，導(dǎo)致豆粕期價下跌，最終使得豆系油粕比走高 。考慮到油脂受生柴政策的利好支撐，油粕比后續(xù)走勢主要取決于市場對是否會形成規(guī)模化進口豆粕的預(yù)期，以及 7.8 - 7.9 美國生物柴油 RVO 政策的最新進展。

華鑫期貨公司研究所研究員侯夢倩表示，當(dāng)前油粕比升至較高水平，處于歷史同期相對高位，但不排除有進一步上升的可能性。油脂受生柴政策、原油價格波動影響較大，彈性相對雙粕較大 。不過當(dāng)前粕類已跌至低估值區(qū)間，下方空間也相對有限。需要關(guān)注美豆產(chǎn)區(qū)天氣情況、中美貿(mào)易政策變化以及生柴政策情況和原油價格走勢。若后續(xù)美生柴政策落地，油脂估值具有進一步上行的空間。美生柴政策頒布終案要求的法定截止日期為 2025 年 10 月 31 日，若政策不及預(yù)期，油脂溢價將回落。

綜合市場各方觀點，多油空粕策略在當(dāng)前仍存在一定操作空間，但也面臨諸多不確定性因素。投資者在考慮運用該策略時，需密切關(guān)注油脂和豆粕的供需變化、生物燃料政策、進口情況以及相關(guān)政策的進展等多方面因素，謹慎做出投資決策。

總結(jié)與展望

近期兩粕市場經(jīng)歷了快速下跌行情，其背后的成因復(fù)雜多元，涉及供需關(guān)系、國際市場動態(tài)、政策因素等多個層面 。從供需角度分析，巴西大豆豐產(chǎn)、國內(nèi)大豆到港量增加以及油廠開機率高位運行，使得豆粕庫存持續(xù)累積，供應(yīng)過剩壓力顯著。國際市場上，美豆產(chǎn)區(qū)天氣改善、中國訂購阿根廷豆粕等因素也對兩粕價格產(chǎn)生了重要影響 。

對于未來走勢判斷，兩粕價格下方空間受到現(xiàn)貨壓力、成本支撐等因素制約，繼續(xù)大幅下跌空間有限，但仍需密切關(guān)注新的利空驅(qū)動因素 。美農(nóng)業(yè)部種植面積報告若顯示種植面積增加，將對美豆及兩粕期貨價格形成潛在利空；反之，若低于預(yù)期，則可能為價格帶來上漲動力 。在油粕比方面，多油空粕策略雖仍有一定操作空間，但受到油脂和豆粕供需變化、生物燃料政策、進口情況等多種因素影響，充滿不確定性 。

投資者在參與兩粕市場投資時，務(wù)必密切關(guān)注市場動態(tài)，包括大豆和菜籽的種植面積、氣候條件、病蟲害等影響供應(yīng)的因素，以及養(yǎng)殖行業(yè)的發(fā)展、替代品價格等影響需求的因素 。同時，要關(guān)注國際市場價格變動、國內(nèi)政策調(diào)整、貿(mào)易關(guān)系變化等對兩粕價格波動的影響。只有全面、深入地了解市場，結(jié)合自身風(fēng)險承受能力和投資目標(biāo)，才能制定出合理的投資策略，在兩粕市場中做出明智決策，實現(xiàn)理想的投資收益 。

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